貨物問題承諾書

并購作為一種市場 經(jīng)濟 條件下的 企業(yè) 行為，在西方國家已經(jīng)有100多年的 發(fā)展 史，其背后有著深刻的經(jīng)濟動機和驅(qū)動力以及 政治 、 社會 等多方面的原因。企業(yè)并購的浪潮正向全球化推進，對我國經(jīng)濟也造成巨大的沖擊和 影響 。

一、我國企業(yè)并購中存在的 問題

企業(yè)進行并購活動，其目的在于利用并購產(chǎn)生的管理協(xié)同效應和財務協(xié)調(diào)效應，充分發(fā)揮自身的優(yōu)勢，彌補自身的不足。我國企業(yè)并購起步較晚，在并購中存在許多問題，歸納起來主要有：

（一）政府干預過多。并購應是企業(yè)為生存和發(fā)展而自愿采取的戰(zhàn)略行動，企業(yè)的并購動因應與企業(yè)的戰(zhàn)略目標相一致。但在我國，許多并購行為并不是出于純粹的市場經(jīng)濟動因，政府干預在很大程度上代替了企業(yè)動機，政府干預企業(yè)并購的現(xiàn)象比較嚴重。政府干預企業(yè)并購的目的，主要是幫助企業(yè)擺脫虧損局面，使企業(yè)走出經(jīng)營困境，以緩解政府財政壓力為。筆者認為，政府干預企業(yè)并購的主要原因是企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定不清，產(chǎn)權(quán)關(guān)系復雜。

（二）價值評估欠準確。企業(yè)確定并購目標后，最重要的問題莫過于合理估算目標企業(yè)的價值并作為收購的底價，這是并購成功的基礎(chǔ)。目標企業(yè)的價值取決于并購企業(yè)對其未來自由現(xiàn)金流量和時間的預測。能否準確評估目標企業(yè)的價值，取決于并購企業(yè)準備并購的時間長短、是善意并購還是惡意并購，目標企業(yè)是否是上市公司、最近一次被審計的時間距并購的時間長短等。也就是說，對目標企業(yè)價值評估的風險根本上取決于雙方信息不對稱的程度。由于我國 會計 師事務所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不充分，并購雙方的信息嚴重不對稱，使得并購方很難準確判斷目標企業(yè)資產(chǎn)價值和盈利能力，在定價中可能接受高于目標企業(yè)價值的收購價格，由此導致并購方資產(chǎn)負債率過高，目標企業(yè)不能產(chǎn)生預期盈利而陷入財務困境。

（三）支付方式單一。與西方國家相比，我國企業(yè)并購的證券化程度低，被并購或交易的資產(chǎn)多為實物形態(tài)的資產(chǎn)，而非證券資產(chǎn)，發(fā)達國家盛行的換股并購和綜合證券并購在國內(nèi)基本上沒有起步。這種以實物資產(chǎn)作為并購或交易標的的交易方式，往往由于被并購企業(yè)的人員安排、債務處理等一系列具體問題，使得企業(yè)并購的談判過程和交易過程復雜化，從而使并購的成交率低。筆者認為，中介機構(gòu)在企業(yè)并購支付方式選擇上發(fā)揮著重要的作用，如杠桿收購中的垃圾債權(quán)發(fā)行和過渡性貸款安排都高度依賴于投資銀行。在西方國家，中介機構(gòu)不僅參與企業(yè)并購的咨詢、策劃和組織，還可以通過參股或控股的方式參與企業(yè)經(jīng)營管理。但在我國，投資銀行業(yè)務才剛剛起步，投資銀行的行業(yè)操作能力低，影響了我國企業(yè)并購的發(fā)展。

（四）占用流動性資源過多。我國企業(yè)并購大多采用現(xiàn)金支付方式，如果企業(yè)本身沒有大量閑置資金，就需要對外籌集資金，以保證并購的順利進行。采取債權(quán)融資方式收購目標企業(yè)，會使并購后的企業(yè)資產(chǎn)負債率和長期負債額都大幅上升，資產(chǎn)的安全性降低，若并購方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當，則流動比率也會大幅度下降，影響其短期償債能力，使并購方資產(chǎn)流動性減弱。大量的長期負債還會大大改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，或令企業(yè)被-迫接受一系列限制性條款，限制企業(yè)正常經(jīng)營活動的開展和資金的正常運作。因此，企業(yè)應根據(jù)并購目的、自身資本結(jié)構(gòu)等多方面因素選擇適當?shù)娜谫Y渠道，避免因融資渠道、還款方式選擇不當增加企業(yè)資本成本，令企業(yè)陷入財務危機。二、我國 企業(yè) 并購財務 問題 的相應對策

為了使并購在我國企業(yè) 發(fā)展 中發(fā)揮更大的作用，促進我國 經(jīng)濟 健康有序地發(fā)展，筆者建議采取如下對策：

（一）實行政企分開。政府部門是指國家權(quán)力的執(zhí)行機關(guān)或行政機關(guān)，是宏觀經(jīng)濟的組成部分，更是宏觀經(jīng)濟管理的主體，除搞好國有資產(chǎn)的經(jīng)營與管理外，更重要的職能是搞好整個國民經(jīng)濟和 社會 發(fā)展。因此，政府部門不是經(jīng)濟組織，更不是企業(yè)。企業(yè)是生產(chǎn)經(jīng)營商品和勞務的經(jīng)濟單位，直接以贏利為目的，是市場競爭的主體和構(gòu)成國民經(jīng)濟的微觀基礎(chǔ)�？梢�，政企主體不能混同，必須各負其責，各司其職。實現(xiàn)政企分開，就應該使政府與企業(yè)成為 法律 上兩個平等的法人組織。否則，企業(yè)改革不可能有實質(zhì)性的進展，社會主義市場經(jīng)濟體制也就無法真正建立起來。只有有效地實現(xiàn)政企分開，理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系，改革企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，才能規(guī)范政府和企業(yè)的行為，避免兩者相互“越位”；只有實行政企分開，政府與企業(yè)才能更好地在市場經(jīng)濟中進行角色定位。必須實行政企分開，明確界定產(chǎn)權(quán)，完善市場機制，加快企業(yè)并購中的法律建設(shè)問題。

（二）合理評估目標企業(yè)的價值。并購雙方信息不對稱，是對目標企業(yè)價值評估不準確的根本原因。企業(yè)在并購前，應對目標企業(yè)進行詳細的審查和評價，并聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，對目標企業(yè)的行業(yè)發(fā)展前景、財務狀況和經(jīng)營能力進行全面 分析 ，進而對目標企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量做出合理預測，并在此基礎(chǔ)上對目標企業(yè)進行合理估價。在對目標企業(yè)進行估價時，企業(yè)可根據(jù)并購動機和所掌握的信息資料來決定評估目標企業(yè)價值的 方法 ，合理評估企業(yè)價值。

（三）合理安排資金支付。并購雙方協(xié)商好收購價格，并購方就應根據(jù)并購支付方式著手籌措資金。并購支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中現(xiàn)金支付方式的資金籌措壓力最大。并購企業(yè)可結(jié)合自身情況，合理設(shè)計并購支付結(jié)構(gòu)，以滿足并購雙方的要求。

（四）大力發(fā)展資本市場。發(fā)展資本市場，促使 金融 工具多樣化，可以使企業(yè)在并購方式選擇上更加靈活，從而提高企業(yè)并購成功的機率�？山梃b外國經(jīng)驗，推出可轉(zhuǎn)換證券等一系列受市場歡迎的金融工具。在發(fā)展資本市場的同時，還應注重中介機構(gòu)的培育。如果沒有中介機構(gòu)的參與，而僅僅依靠企業(yè)本身的力量，很難進行大規(guī)模的并購，如表外工具的運用主要靠投資銀行來具體操作。作為直接融資市場的重要角色，我國投資銀行、證券公司尚未得到充分發(fā)展，應給這些中介機構(gòu)提供充分的發(fā)展空間，利用投資銀行、證券公司的資本實力、信用優(yōu)勢和信息資源，為企業(yè)并購開創(chuàng)多種多樣的籌資渠道。

總之，并購作為企業(yè)資本運營的一個重要手段，對企業(yè)發(fā)展有著重要的現(xiàn)實意義。但并購在給企業(yè)帶來收益的同時也帶來一系列的問題。為了降低風險，減少或規(guī)避各種不利 影響 ，并購企業(yè)應選擇理想的目標公司，審慎評估目標公司的價值，在整和目標企業(yè)的過程中，創(chuàng)造最優(yōu)目標公司資本結(jié)構(gòu)，增加公司的價值，使企業(yè)并購充分發(fā)揮企業(yè)的協(xié)同效應，迅速進入市場，提高經(jīng)營規(guī)模，挖掘公司管理經(jīng)營等各個方面的潛力。

貨物安全運輸承諾書

1998年以來的中國經(jīng)濟與80年前大蕭條前的美國經(jīng)齊有許多驚人的相似之處。中國經(jīng)濟正在進入高風險運行期支持經(jīng)濟增長的三大長期因素正在發(fā)生變化，經(jīng)濟波動必不可免，貨幣信用擴張及“高增長病”，等等，因此，控制及化解風險應該成為政府制定宏觀經(jīng)濟政策的主旨。

一、蕭條前的美國經(jīng)濟與當前中國經(jīng)濟的比較

所謂大蕭條前的美國經(jīng)濟，是指大蕭條爆發(fā)前10年間一戰(zhàn)結(jié)束后1919到1929年10月的美國經(jīng)濟。80年后的今天，再回顧一下這段歷史，我們可以發(fā)現(xiàn)發(fā)生在80年前的美國經(jīng)濟，與1998年以來至今的中國經(jīng)濟有許多驚人相似之處。

1、都經(jīng)歷了一次經(jīng)濟衰退

先看美國。1917年4月美國正式作為協(xié)約國一方參戰(zhàn)，美國經(jīng)濟進入戰(zhàn)時管制時期，成立了戰(zhàn)時工業(yè)委員會，全面掌管美國經(jīng)濟。在大量政府支出的刺激下，美國經(jīng)濟增長速度迅速由戰(zhàn)前的3%左右，上升到18%左右。隨著一戰(zhàn)的結(jié)束，美國進入了為時2年（1920～1921）的經(jīng)濟衰退期。其主要原因為：

（l）戰(zhàn)時政府開支對經(jīng)濟的刺激作用驟然減弱；

（2）國外需求（出口）大幅度下降；

（3）戰(zhàn)時政府發(fā)行的債券貶值，引起金融體系危機，并導致通貨緊縮。

美國經(jīng)濟這次衰退的表現(xiàn)為：

（l）經(jīng)濟增長大幅下降。經(jīng)濟增長速度由高峰時期的18%，下降到-8%；

（2）大量銀行破產(chǎn)。1920年和1921年破產(chǎn)的銀行達到661家；

（3）物價水平急劇下降。據(jù)當時的勞動統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，1921年批發(fā)價格指數(shù)下降了46%；

（4）失業(yè)率上升。大量的從一戰(zhàn)戰(zhàn)場上退伍回國的美國-軍人，找不到工作，失業(yè)率大幅上升。

再看-中-國。1998年中國經(jīng)濟受亞洲金融危機的影響，也出現(xiàn)了經(jīng)濟普遍不景氣的情況，其表現(xiàn)為：

（l）經(jīng)濟增長乏力。經(jīng)濟增長率由1996年的9.6%，降到1999年的7.1%；

（2）物價水平持續(xù)下降。1998年主要物價指數(shù)均出現(xiàn)負增長；

（3）大量國有企業(yè)工人下崗，失業(yè)率上升。

2、政府都采取了刺激經(jīng)濟的政策

先看美國。美聯(lián)儲為了應對這次經(jīng)濟危機，一改長期以來自由資本主義政府奉行的清償主義原則，采取了以下一系列刺激經(jīng)濟的干預主義的宏觀調(diào)控措施，實行了沒有凱恩斯理論的凱恩斯政策。

（l）建立了公開市場運作機制。1923年，成立了本杰明斯特朗領(lǐng)導下的公開市場投資委員會（omic），這標志著美國公開市場操作正式運作；

（2）通過公開市場操作，大量回購政府債券，增加貨幣供給，降低貼息率；

（3）采取低再貼現(xiàn)率政策，使再貼現(xiàn)率長期保持在市場利率之下。除了以上擴張性貨幣政策之外，美國政府還推行了一些干預市場的政策，如以道義勸說的方式，干預勞動力市場，控制工資率下降和失業(yè)率上升，扶持農(nóng)業(yè)，實施農(nóng)業(yè)信貸和農(nóng)產(chǎn)品價格補貼政策等。

再看-中-國。中國政府為了應對亞洲金融危機造成的對中國經(jīng)濟的不利影響，采取了一系列旨在刺激經(jīng)濟的擴張性的宏觀調(diào)控政策，主要有：

（l）增發(fā)國債，增加政府支出。自1998到2002年，中國政府連續(xù)幾年每年增發(fā)了規(guī)模在1000億元以上的長期國債，累計增發(fā)規(guī)模達6600億元，直接帶動投資在32000億元以上。

（2）放松銀根，包括下調(diào)利率和準備金率，放寬貸款政策等。

3、復蘇后都經(jīng)歷了經(jīng)濟發(fā)展較好的時期

先看美國。1921到1929年是大蕭條前美國經(jīng)濟增長的黃金時代，正是在這個階段，美國確立了其世界霸主的地位。在這個階段：

（l）經(jīng)濟增長率保持在一個較高的水平。這一時期，雖然經(jīng)濟增長率也存在著波動，但沒有出現(xiàn)過嚴重的經(jīng)濟衰退。據(jù)估計，1921～1929年美國的實際經(jīng)濟增長速度為4.4%，是美國經(jīng)濟發(fā)展歷史上，增長最快的時期之一。

（2）價格基本穩(wěn)定。1921到1929年間，美國的價格波動較小，變動率基本上是在5%之內(nèi)。

再看-中-國。自2002年開始，中國經(jīng)濟出現(xiàn)了強勁增長的勢頭，其特征是：

（l）高增長。增長速度在9%以上；

（2）物價總水平的變動率低。

4、都在不同程度上進入大眾高消費階段

根據(jù)羅斯托的觀點，大眾消費階段的主要表現(xiàn)為大眾消費的潮流從基本食物、穿衣、住房的消費轉(zhuǎn)向耐用消費品的消費。美國正是在這一時期進入了大眾消費階段，其主要表現(xiàn)：

（l）汽車開始進入普通人的家庭，汽車消費迅速普及。1920年美國3個家庭擁有1輛車，1929年基本上實現(xiàn)了1個家庭1輛車；

（2）房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)空前的繁榮。汽車消費的普及帶動了房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。到了1925年達到了頂峰。一直到1946年二次大戰(zhàn)結(jié)束后，美國的房地產(chǎn)業(yè)才恢復到1925年的水平；

（3）電氣化時代到來，家用電器開始普及。電力革命促使如電冰箱、電扇、洗衣機、烤箱、收音機等家用電器進入美國家庭。

再看-中-國。1990年代中國完成了以家電等耐用消費品為主導的“消費革命”，進入新一輪的“消費革命”階段，即所謂的大眾高消費階段。由于中國存在著二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，大眾高消費階段主要發(fā)生在經(jīng)濟較發(fā)達的城市和沿海地區(qū)。但是，有一點是十分明顯的，即中國社會的消費主流已經(jīng)從基本生活必需品的消費，轉(zhuǎn)向改善住房、汽車、計算機、通信等高級消費品的消費。

5、都進入了資本密集化生產(chǎn)方式的階段

先看美國。始于19世紀末的第二次技術(shù)革命，推動了美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)迅速向資本密集化和規(guī)模經(jīng)營的方向轉(zhuǎn)變。曾經(jīng)是美國經(jīng)濟支柱的農(nóng)業(yè)、棉紡織業(yè)、木材加工業(yè)，迅速為機械制造、鋼鐵、汽車等重工業(yè)所代替。美國經(jīng)濟的資本密集化程度大大提高。這一過程雖然是在一次大戰(zhàn)前已經(jīng)基本完成，但在1920～1929年電力使用的普及，以及隨著以自動化的生產(chǎn)流水線為標志的福特生產(chǎn)方式在各制造業(yè)的普遍采用，使資本密集化的過程進一步加深。

再看-中-國。中國目前正處在國民經(jīng)濟的重型化階段，資本品的生產(chǎn)即重工業(yè)的生產(chǎn)大大地快于消費品的生產(chǎn)即輕工業(yè)生產(chǎn)。自2000年以來，中國重工業(yè)生產(chǎn)速度持續(xù)高于輕工業(yè)生產(chǎn)3～5個百分點，重工業(yè)在工業(yè)中比重由1998年的50.7%，上升到2004年的66.5%。經(jīng)濟的資本密集化程度大大提高。

6、都經(jīng)歷了資產(chǎn)泡沫

在美國，1925年前主要是土地泡沫，1925年后主要是股市泡沫。土地泡沫開始于佛羅里達的土地投機。1920年佛羅里達出現(xiàn)了土地熱，其后土地熱不斷升溫，到了1926年，佛羅里達遭受嚴重的颶風襲擊，使土地泡沫破裂。股市熱持續(xù)的時間更長。從1921年開始，美國股市進入了大牛市，股價一路上揚。1925年以后，美國的股價增長進一步加速，到了1929年9月，股價達到了最高點，不到4年時間，s&p綜合指數(shù)上漲了3倍。

再看-中-國。應該說中國的資產(chǎn)泡沫化程度不如當時的美國，但資產(chǎn)泡沫化的現(xiàn)象同樣存在，只是發(fā)生的時序相反。2002年以前主要是股市泡沫，2002以后在部分城市如上海、北京等地不同程度上出現(xiàn)了房地產(chǎn)泡沫。

7、都存在看內(nèi)外不均衡的問題

戰(zhàn)后，英國進入了一個長期衰退期，經(jīng)濟增長下降，失業(yè)人數(shù)大增，英鎊大幅貶值，外債激增。這種情況下，大量黃金流入美國。當時英國是黃金的儲備大國，英鎊仍然是國際通用貨幣。這時的美國尚不想以美元取代英鎊作為國際貨幣的地位。美國為了支持英鎊，抑制黃金流入，不得不增加貨幣供給，降低美元利率。

雖然原因不同，當前中國經(jīng)濟也出現(xiàn)了當年美國類似問題。由于貿(mào)易順差和直接投資的增長，以及一些國際游資到中國尋找投機機會，大量美元流入國內(nèi)，央行被動投放人民幣。同時，央行也不得采取低利率政策，擔心進一步刺激境外游資流入中國，將會沖擊中國的金融市場。

問題是未來幾年內(nèi)中國經(jīng)濟會不會重復80年前美國經(jīng)濟所經(jīng)歷的大蕭條的故事。

二、中國經(jīng)濟正在進入高風險運行期

初步判斷，未來幾年內(nèi)中國經(jīng)濟在一定程度上，存在著進入較大幅度經(jīng)濟衰退的可能性。

1、變化中的三大長期因素

應該看到目前支持中國經(jīng)濟增長的三大長期因素正在發(fā)生變化

（l）低成本的勞動力因素。

隨著國民經(jīng)濟的資本密集化程度的提高，資本替代勞動的趨勢十分明顯。低成本勞動力的優(yōu)勢正在逐步弱化。同時，勞動力市場價格趨于上升。近兩年在局部地區(qū)出現(xiàn)的“民工荒”就反映了這種情況。另外，目前國家積極推行的社會福利政策如勞動保障制度，也會提升勞動力的實際價格。

（2）制度變遷或體制轉(zhuǎn)軌對經(jīng)濟增長的正效應在遞減。

經(jīng)過了20多年的努力，中國的市場經(jīng)濟運行的體制框架已經(jīng)基本建立。當前面臨的主要問題是要形成一個“好”的市場經(jīng)濟制度的運行基礎(chǔ)。這是一個自然成長的發(fā)育成熟的過程，需要較長的時間。今后可能很難再有由于體制性約束的放松，而突然爆發(fā)出來的對經(jīng)濟增長刺激的勢能。

（3）高儲蓄。

儲蓄傾向高是中國人的一個很突出的特點。其他東亞國家，如日本、新加坡也曾經(jīng)出現(xiàn)過這種類似現(xiàn)象。中國目前的國民儲蓄率高達46%，日本人儲蓄率最高的也不到40%。2004年，中國人的平均邊際儲蓄率高達80%。高儲蓄結(jié)果支持高投資，高投資帶動高增長。應該說，高儲蓄目前仍然是支持中國經(jīng)濟長期增長的重要因素。但是，同時也要看到，儲蓄傾向的代際變化十分明顯。有學者研究日本、臺灣都經(jīng)歷由于收入主體的代際變化，而產(chǎn)生的儲蓄傾向大幅度地降低。有專家預測，2015年以后，中國將進入老齡社會，老齡人口理性行為是負儲蓄或零儲蓄。因此，隨著中國人口的老齡化進程的加速，未來10年內(nèi)中國的國民儲蓄率很可能將從目前的高位急速掉下來。

2、生產(chǎn)方式變化使經(jīng)濟波動不可避免

前面講過，目前中國經(jīng)濟正在經(jīng)歷著資本密集化嘆者說是資本深化的過程。資本密集化帶動經(jīng)濟增長的好處十分明顯，但是，其結(jié)果是資本結(jié)構(gòu)更加復雜，由最終投入到最終銷售的生產(chǎn)過程更加延長（現(xiàn)代化經(jīng)濟特點就是“用商品生產(chǎn)商品”）。也就是說生產(chǎn)過程更加“迂回”了，即所謂的“迂回生產(chǎn)”，更加間接了，更加跨期了，當前的生產(chǎn)決定于未來的消費。這樣就使得經(jīng)濟波動將成為中國經(jīng)濟的一種常態(tài)特征，是必不可免的。其原因有：

第一，由于資本結(jié)構(gòu)的復雜化和生產(chǎn)過程的延長化，使國民經(jīng)濟各部門的比例關(guān)系異常復雜。實現(xiàn)生產(chǎn)與、消費平衡、供給與需求平衡是一件很難的事情。即使市場信號沒有由于人為的干預而失真，供給與需求的不平衡狀況會是一種常態(tài)特征。這是因為當前的市場信號也不可能完全反映未來的市場供求關(guān)系。期貨市場只能起到一定的平抑和調(diào)節(jié)當前供需與未來供需的作用。

第二，企業(yè)家的有限理性，也決定了經(jīng)濟波動是不可避免的。這就是說，無論企業(yè)家有多么精明，也不可能預知未來，存在著哈耶克所說的“不可救藥的無知’。企業(yè)家的失算，特別是“集體失算”，也使經(jīng)濟波動成為不可避免的現(xiàn)象。

第三，目前中國要素市場的價格信號扭曲的現(xiàn)象還比較嚴重。主要是資金市場和土地市場的發(fā)育不完善，利率、地價不能真正反映其供求狀況，這就更增加了經(jīng)濟波動的可能性。

問題是我們?nèi)绾螌Υ�不可避免的�?jīng)濟波動。首先，要承認和適應經(jīng)濟波動。經(jīng)濟波動與現(xiàn)代市場經(jīng)濟與生俱來。要想搞市場經(jīng)濟就要接受或者說要承受經(jīng)濟波動。其次，要看到經(jīng)濟波動的正面作用。市場經(jīng)濟的一個重要功能就是“優(yōu)勝劣汰”，而“優(yōu)勝劣汰”作用只能在經(jīng)濟波動中才能充分發(fā)揮出來。這就是經(jīng)濟波動自動清除機制。我們所不能接受的是經(jīng)濟波動（fluctuation）演變成為經(jīng)濟周期（cycle），不能接受繁榮后的蕭條，不能接受80年前在美國發(fā)生的事情。在什么條件下，經(jīng)濟波動就會演變成為經(jīng)濟周期，按照米塞斯--哈耶克商業(yè)周期理論就是，當出現(xiàn)了信用擴張過度的情況，經(jīng)濟波動就會演變成為經(jīng)濟周期。

3、貨幣信用擴張因素

當前中國政策界、學術(shù)界普遍都接受了西方主流經(jīng)濟學----現(xiàn)代貨幣主義的說法，即通貨膨脹即信用膨脹，等于普遍的物價上漲，通貨緊縮即信用緊縮，等于普遍的物價下降。但是，近年來美國現(xiàn)代奧地利學派經(jīng)濟學家提出，貨幣信用擴張與收縮不一定反映在物價水平上，特別是消費品價格上，如cpi、rpi。因為貨幣信用擴張還可以表現(xiàn)為：

第一，資產(chǎn)價格的上漲。如股市、房地產(chǎn)市場價格上漲。80年前的美國經(jīng)濟就是如此。當今的中國也在不同程度上存在著這種情況，目前主要是表現(xiàn)在房地產(chǎn)市場上。

第二，使社會資源更多地流入資本品生產(chǎn)部門（重工業(yè)）。因為資金更加廉價了，但是資本品的價格上漲不一定能夠傳遞到最終消費品上，有可能發(fā)生消費品價格與資本品價格倒掛的情況。近兩年中國的資本品價格上漲很快，2003年平均上漲了2.2%，2004年平均上漲了5.6%，而同期商品零售價格增長幅度很小，2003年還是下降的，2004年只上漲了1.3個百分點。

第三，要考慮“囤積貨幣”。在貨幣作為交易手段的情況下，貨幣與價格的確存在著正相關(guān)的關(guān)系，但是貨幣不僅是交易手段。在中國目前資本市場、債券市場發(fā)育不成熟的情況下，貨幣還是個人財富的存在形式。如果貨幣流出銀行系統(tǒng)，成為人們的手持現(xiàn)金，就不會影響物價，如果囤積的貨幣存在銀行，在貨幣乘數(shù)的作用下，還會進一步放大信用擴張程度，貨幣在銀行系統(tǒng)自我循環(huán)。

總之，判斷目前中國經(jīng)濟是否出現(xiàn)通貨膨脹抑或通貨緊縮，不能只看cpi，還要看貨幣量。具體地說是實際貨幣余額（實際貨幣余額是扣除了價格因素的貨幣）。如果實際貨幣余額增長長時期地超過了實際經(jīng)濟增長，就要十分警惕了，說明出現(xiàn)了一定程度的信用擴張。

以此標準判斷，中國目前是否存在著信用膨脹的情況？長期以來，中國的實際貨幣余額持續(xù)大幅度地超過實際經(jīng)濟增長速度，超過的幅度在3%～10%之間，m2比gdp超過了1：18。這一比值可能是世界各經(jīng)濟大國中最高的了。如果單從這一指標看，目前中國經(jīng)濟中確實存在著信用膨脹。由于目前中國經(jīng)濟的貨幣化過程尚未完成（如征地實際上就是一種貨幣化的過程），部分貨幣存量被這一因素所抵消，但即使如此實際貨幣余額存量也是太大了。特別是其中一部分貨幣存量實際上是用于稀釋銀行系統(tǒng)的呆壞賬。中國的金融系統(tǒng)存在著系統(tǒng)風險。

4、中國經(jīng)濟“患了高增長病”

自改革開放以來，中國經(jīng)濟持續(xù)保持高速增長。從1978到2004年27年間，只有3年經(jīng)濟增長速度低于7%，平均增長速度在9%以上。這里有兩個問題：

第一個問題：未來10到20年中國經(jīng)濟是否還能繼續(xù)保持這樣的高增長。日本保持9%的高增長只有19年（1955～1973），在當時已經(jīng)算奇跡了。以后10年的日本的經(jīng)濟增長速度最高只有6.1%。美國經(jīng)濟自南北戰(zhàn)爭后到大蕭條前的平均增長速度不到5%。這一階段美國完成了“超英”轉(zhuǎn)折，取得了世界霸主的地位。

無論從世界經(jīng)濟發(fā)展歷史經(jīng)驗看，還是根據(jù)康德拉耶夫長波理論，未來10到20年中國經(jīng)濟還繼續(xù)保持8%～9%的高增長可能性是不大的。

第二個問題：中國經(jīng)濟能否承受中速增長，也就是說年均增長率在4%～7%之間。如果中國經(jīng)濟不能承受中速增長，只要經(jīng)濟增長速度低于8%，方方面面的問題就暴露出來，矛盾就尖銳化了，政府就不得不再用盡各種辦法刺激經(jīng)濟，這樣中國經(jīng)濟實際上就是患了“高增長病”。大繁榮后就是大蕭條，經(jīng)濟波動就會演化為經(jīng)濟周期。

三、政策建議

中國經(jīng)濟經(jīng)過了25年的高速增長，目前已經(jīng)到了高風險期，控制風險和及時化解風險，應該成為中國政府制定宏觀經(jīng)濟政策的主旨。

第一，逐步降低對經(jīng)濟增長速度目標的控制底線，要允許經(jīng)濟增長有一定程度的下滑。第一步將經(jīng)濟增長的“靶向”目標下調(diào)到7%，最終下調(diào)到5%。要讓中國的企業(yè)及金融系統(tǒng)逐漸適應中速增長。同時，通過下調(diào)經(jīng)濟增長的“靶向”目標，使中國經(jīng)濟系統(tǒng)中各種結(jié)構(gòu)性的矛盾逐步得到釋放，避免出現(xiàn)在高經(jīng)濟增長的掩蓋下，使各種結(jié)構(gòu)性的矛盾逐步積累，最終演變成為類似于1929年的大蕭條。

第二，要特別防范金融系統(tǒng)和資本市場的風險，盡快建立起健康、運行穩(wěn)定的金融體系。

第三，按中國銀行系統(tǒng)的資產(chǎn)比例如20%～30%，保持一定量的外匯儲備。國際經(jīng)驗證明，中央銀行保持充足的外匯儲備，是中央銀行在發(fā)生金融危機時，能夠履行最后貸款人責任的重要保證。

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