關(guān)于定向增發(fā)的證券知識
模式四、優(yōu)質(zhì)公司通過
定向增發(fā)并購其他公司
與現(xiàn)金收購相比，定向增發(fā)作為并購手段能大大減輕并購后的現(xiàn)金流壓力。同時，定向增發(fā)更有利于發(fā)揮龍頭公司的估值優(yōu)勢，能夠真正起到扶優(yōu)扶強的效果，因而，這種方式對龍頭公司是頗具吸引力的。以大商股份為例，2000 年開始，通過承擔(dān)債務(wù)、職工安置等條件，低價收購當(dāng)?shù)乩习儇浧髽I(yè)，同時獲得稅務(wù)方面的優(yōu)惠政策，然后輸出其管理改善被并購企業(yè)的經(jīng)營面貌，從而獲得了超額利潤和長期快速成長。
誰將搶食“定向增發(fā)”頭啖湯?
鋼鐵、電力、煤炭、資源類行業(yè)存在更多定向增發(fā)的機會。
鋼鐵、電力行業(yè)的共同特點是：多為分拆上市，集團公司還擁有大量相關(guān)資產(chǎn);都面臨或即將面臨巨大的行業(yè)整合壓力，要在未來競爭中勝出，必須通過規(guī)模、成本優(yōu)勢取勝。目前鋼鐵行業(yè)已經(jīng)發(fā)生多起整體上市案例，如武鋼股份、寶鋼股份、鞍鋼新軋、太鋼不銹和本鋼板材等。電力行業(yè)在煤炭和電網(wǎng)的雙重擠壓下重新走向“寡頭壟斷”的市場結(jié)構(gòu)已是大勢所趨，個別能夠擔(dān)當(dāng)集團旗艦的上市公司價值將逐步顯現(xiàn)。G 建投、桂冠電力、G 通寶、內(nèi)蒙華電和G 華靖等公司完全可以依托于大股東龐大的數(shù)倍于自身的優(yōu)良資產(chǎn)而實現(xiàn)其規(guī)模和業(yè)績的爆發(fā)式增長。
皮海洲：正視定向增發(fā)的擴容壓力
自《上市公司證券發(fā)行管理辦法》頒布以來，定向增發(fā)明顯成了上市公司再融資的主流。不僅有越來越多的上市公司刊登了各自的定向增發(fā)預(yù)案;而且還有如G廣電者，取消原已公開的公開增發(fā)新股計劃改為非公開發(fā)行的定向增發(fā)。
據(jù)統(tǒng)計，在《上市公司證券發(fā)行管理辦法》出臺后的兩周內(nèi)，在25家提出再融資計劃的上市公司當(dāng)中，就有17家公司所選擇的就是定向增發(fā)。
按照證監(jiān)會“三步走”的安排，定向增發(fā)之所以被安排為三步走的第一步，是因為定向增發(fā)“不增加即期擴容壓力”。當(dāng)然，按照對定向增發(fā)傳統(tǒng)發(fā)股方式的理解，在股權(quán)分置背景下的'定向增發(fā)主要是用之于引進戰(zhàn)略投資者的，或向大股東定向增發(fā)，引進大股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，以改善上市公司資產(chǎn)的質(zhì)量，提高上市公司的業(yè)績。所以，當(dāng)時的定向增發(fā)，融資并不是最主要的目的，相反，引進戰(zhàn)略投資者，或引入大股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，才是定向增發(fā)的主要使命。因此，按照這樣的理解，定向增發(fā)確實并不增加市場即期的擴容壓力。
不過，事情是不斷地發(fā)展變化的。經(jīng)過股改后，上市公司的股份不再有非流通股與流通股之分了，原有的非流通股也都變成了可流通股，而且定向增發(fā)的價格也以市場價為基礎(chǔ)。因此，在這種情況下，定向增發(fā)雖然還具有引入戰(zhàn)略投資者、引進大股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的功能，但它同時更是一種融資的重要工具。而且由于定向增發(fā)的門檻低，程序簡單快捷，以至更多的上市公司都把定向增發(fā)作為了融資的最主要途徑。因此，在這種情況下，定向增發(fā)“不增加即期擴容壓力”的說法就值得商榷了。作為投資者來說，有必要正視定向增發(fā)帶來的擴容壓力。
按照原來的定向增發(fā)制度，定向增發(fā)的股份多以非流通股為主或為非A股股份，所以定向增發(fā)無需二級市場或A股投資者來買單。但全流通背景下的定向增發(fā)情況明顯發(fā)生了變化。由于定向增發(fā)成了上市公司最喜愛的一種融資工具，如此相適應(yīng)的是，二級市場上的機構(gòu)投資者擔(dān)起了定向增發(fā)的主力軍，在目前公開定向增發(fā)預(yù)案的上市公司中，除了極少數(shù)上市公司的定向增發(fā)對象是向上市公司大股東或戰(zhàn)略投資者之外，絕大多數(shù)公司的定向增發(fā)對象都選定為基金公司、信托公司、財務(wù)公司、保險機構(gòu)投資者、QFII以及其他機構(gòu)投資者等。雖然《上市公司證券發(fā)行管理辦法》規(guī)定，定向增發(fā)發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起，十二個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，也即不得上市流通，這表面上好象沒有增加市場當(dāng)前的擴容壓力，但由于這些機構(gòu)投資者本身就是二級市場的投資者，因此他們在參與定向增發(fā)時，必然要抽調(diào)二級市場上的資金去參與增發(fā)，甚至因此而拋售股票，調(diào)整倉位也是很可能的事情。所以，這種定向增發(fā)還是對當(dāng)前市場上的資金有抽血的功能，仍然對當(dāng)前的市場構(gòu)成了一種擴容壓力。并且由于定向增發(fā)基本上無門檻設(shè)置，實施定向增發(fā)的公司可說是多了去了，而且這些選擇定向增發(fā)公司的融資額度也很大，都是數(shù)以億計甚至十億計，因此，這種定向增發(fā)從市場上抽走的還不只是少量的資金，而是大量的資金，其抽血作用相當(dāng)明顯。所以，在這種情況下，如果我們還認為定向增發(fā)“不增加即期擴容壓力”，這顯然是不正視現(xiàn)實的一種表現(xiàn)。當(dāng)然，由于目前股市處于強勢之中，所以這種擴容的壓力市場還沒有予以足夠的重視，但筆者相信，隨著大量上市公司定向增發(fā)方案的實施，特別是一旦市場走軟，那么定向增發(fā)給市場帶來的這種即期擴容壓力就會體現(xiàn)出來，屆時市場視定向增發(fā)為洪水猛獸也不是沒有可能。
當(dāng)然，定向增發(fā)給市場帶來的擴容壓力最主要還是表現(xiàn)在12個月之后。由于定向增發(fā)股份有12個月的鎖定期，所以目前市場上上市公司可流通的股份基本上還是以原有的流通股股份為主，原非流通股東持股可上市流通的股份不多。但12個月后的情況就發(fā)生了明顯的變化，因為從目前公布定向增發(fā)方案的上市公司來看，定向增發(fā)的股份份額并不低，與原有的流通股股份相比，所占比例甚大，有的甚至大大超過了原有流通股的數(shù)量。因此，一旦定向增發(fā)公司股份上市流通，這對這些定向增發(fā)公司來說，無疑是一次流通股的大擴容。而且由于很多的公司都選擇了定向增發(fā)的再融資方案，屆時就會有很多的上市公司都會面臨著這樣一種流通盤大擴容的壓力。加上屆時還有原非流通股的上市流通，市場上的新股發(fā)行與再融資活動還在正常進行。因此，這方方面面的擴容壓力匯合在一起，就構(gòu)成了股市里的擴容大潮。所以，對于定向增發(fā)將要帶來的這種擴容壓力，投資者務(wù)必要保持清醒的認識。
定向增發(fā)何以成香餑餑
近期有定向增發(fā)題材的股票漲幅喜人，
G國安、G建投漲停，G綜超、蘇寧電器、G韶鋼漲幅均在8%以上。是什么原因讓此前“圈錢猛于虎”的再融資行為，在今天反而成為了股價催升劑呢?這類股票存在什么樣的投資機會和風(fēng)險呢?
市場化是關(guān)鍵
當(dāng)前上市公司再融資主要以定向增發(fā)為主。據(jù)統(tǒng)計，已有29家上市公司公布了再融資計劃。在這29家公司中，23家選擇了定向增發(fā)，占去近80%。不包括海南航空和G津濱在內(nèi)，21家公司定向增發(fā)的數(shù)量為37.56億股。其中G綜超已完成再融資，公司以非公開發(fā)行方式發(fā)行了46439628股A股，募集資金近6億元。
定向增發(fā)既可以用最快的方式融資，又可以降低風(fēng)險和費用。定向增發(fā)不需要經(jīng)過繁瑣的審批程序，也不用漫長地等待，并且可以減少發(fā)行費用，采用定向增發(fā)方式，券商承銷的傭金大概是傳統(tǒng)方式的一半左右。目前管理層對于上市公司的定向增發(fā)，并沒有關(guān)于公司盈利等相關(guān)方面的硬性規(guī)定，對于一些過往盈利記錄未能滿足公開融資條件，但又面臨重大發(fā)展機遇的公司而言，定向增發(fā)也會是一個關(guān)鍵性的融資渠道。除了發(fā)行速度較快之外，定向增發(fā)往往也比公開增發(fā)的市場風(fēng)險要小。公開增發(fā)定價需要參考市價，價格應(yīng)不低于公告招股意向書前二十個交易日公司股票均價或前一個交易日的均價;而采用定向增發(fā)方式，可以把基準(zhǔn)日設(shè)定為董事會決議公告日，對機構(gòu)投資者來說，有機會以更低價格完成認購，所以發(fā)行得到支持的概率也會大一些。當(dāng)然，對于一些因支付股改對價有失去控股權(quán)威脅的上市公司來說，為了降低并購風(fēng)險，大股東實施定向增發(fā)，可以進一步增持股權(quán)，通過一定的控股比例，獲得更多的收益。
對于投資機構(gòu)來說，定向增發(fā)方式可以使之以簡潔和低成本的方式參與高成長公司或行業(yè)，輕易獲得公司或行業(yè)高速發(fā)展帶來的利潤，更為重要的是定向增發(fā)的股權(quán)一般鎖定期只在一年左右的時間，隨后可以進行流通，投資周期短且收益將非常豐厚。據(jù)了解，目前機構(gòu)投資者對公司擬定向增發(fā)的股份的需求相當(dāng)旺盛。
定向增發(fā)之所以受到上市公司和投資者的追捧，一個最重要的因素是現(xiàn)在的定向增發(fā)完全是市場化發(fā)行。分析人士指出，定向增發(fā)的實施，由于有發(fā)行價作為保底，這將封殺股價的下跌空間，同時，為了增發(fā)的成功，上市公司也有動力做好業(yè)績，這就成為股價上漲的最大推動力。G綜超此次增發(fā)是向不超過10家機構(gòu)投資者非公開發(fā)行，而最終只有7家基金公司和1家保險公司獲得認購資格，尤其是易方達基金管理公司一家就認購了4644萬股的27.99%，由此可以看出認購的踴躍程度，這也為再融資第一單的閃電完成創(chuàng)造了有利條件。
機會與風(fēng)險辨析
擬定向增發(fā)的公司因定價方式各異，募資投向風(fēng)險不同，加上公司質(zhì)地不一樣，投資的機會和風(fēng)險也不相同。
募集資金投資項目較好的公司主要有G天威、G廣電、G國安等。G天威主要投向未來發(fā)展?jié)摿^大的太陽能項目和風(fēng)力發(fā)電項目，增長前景可以期待。G廣電則將收購陜西省有線電視網(wǎng)絡(luò)，整合省內(nèi)網(wǎng)絡(luò)后，公司將成為省內(nèi)行業(yè)龍頭企業(yè)，可借此搶得數(shù)字電視發(fā)展先機。G國安的投資項目同樣有很好的成長性，由于青海國安主要開發(fā)鹽湖資源，儲量非常豐富，國內(nèi)鉀肥需求旺盛，將給公司帶來可觀的收益。相反，項目前景不確定因素較多的股票則風(fēng)險較大，如G棲霞、G魯西、G藥玻、G京東方等。
定價方式對二級市場股票價格有提升作用的股票值得投資者關(guān)注。如G建投、G天威、G豐原等以公告之日前20日交易平均價溢價105%發(fā)行，可以提升股票價格。
收購集團資產(chǎn)從而減少關(guān)聯(lián)交易后，公司的治理現(xiàn)狀將得以改觀的公司，也值得重點關(guān)注，如G太鋼，集團公司擁有一定礦產(chǎn)資源，增發(fā)完成后會提升治理水平和每股收益。G泛海則因收購集團公司資產(chǎn)而改善了正在開發(fā)的房地產(chǎn)項目的周邊環(huán)境，從而使得原有項目無形之間增值，也可以給公司帶來可觀的收益。
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