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山鋼重組日鋼案例分析
引導語：山鋼與日鋼重組合作日前最終簽訂協(xié)議，這被普遍解讀為“國進民退”強制收購的標本，并被視作是違背了市場化原則。通過分析，山鋼重組日鋼并不是逆市場化的零和博弈，而是多方博弈共贏的結果。
一、案例背景簡介：
2009年9月6日，在山東日照市，山東鋼鐵集團有限公司(以下簡稱山東鋼鐵)與民營企業(yè)日照鋼鐵控股集團有限公司(以下簡稱日照鋼鐵)簽訂資產重組與合作協(xié)議，民營日照鋼鐵由此成為國有山東鋼鐵旗下一個子公司。
山東鋼鐵集團是山東省屬最大的國有獨資企業(yè),旗下主要子公司濟鋼、萊鋼都是產能超過1000萬噸的著名國企;日照鋼鐵作為民營企業(yè)，由河北民營企業(yè)家杜雙華在2003年創(chuàng)辦，過去幾年發(fā)展迅猛，規(guī)模與效益不斷攀升。已形成千萬噸及產能，規(guī)模直逼濟鋼、萊鋼。
山鋼、日鋼的重組協(xié)議一公開,立刻引起軒然大波。根據(jù)重組協(xié)議約定,雙方以共同向山東鋼鐵集團日照有限公司增資的方式進行資產重組。山鋼以現(xiàn)金出資,占67%的股權;日鋼以其經評估后的凈資產入股,占33%的股權。由于2009年上半年濟鋼和萊鋼均報虧損,而作為民營企業(yè)的日鋼卻實現(xiàn)凈利潤18億,所以頗有人為日鋼抱不平,認為這個重組方案是典型的“拉郎配”,是“小魚吃大魚”。
這次重組，將誕生中國鋼鐵業(yè)的新巨頭。根據(jù)2008年中國鋼鐵產量排名，重組日照鋼鐵后，山東鋼鐵的產量將超過2931萬噸，僅排在上海寶鋼和河北鋼鐵之后。在2009年公布的中國企業(yè)500強的鋼鐵企業(yè)中，重組后的山東鋼鐵集團營業(yè)收入將超過河北鋼鐵，躍居第2位。
二、重組方案要點及相關問題的分析
(一)重組方案特點及爭論分析
1、“國進民退”：素有“印鈔廠”之稱的日鋼作為一家民企，甘愿成為山鋼的一家子公司,和人們過去見到的國企經營管理不善而被民企收購的路數(shù)完全不同,故而有“國進民退”的議論。
2、“虧損國企兼并贏利民企”：由于2009年上半年濟鋼和萊鋼均報虧損,而作為民營企業(yè)的日鋼卻實現(xiàn)凈利潤18億,所以頗有人為日鋼抱不平,認為這個重組方案是典型的“拉郎配”,是“小魚吃大魚”。實際上,山鋼今年上半年虧損的主要原因是消化高價協(xié)議礦石的結果,不過是階段性虧損。隨著高價礦石供應合同的到期,山鋼也迅速擺脫虧損陰影。
3、股權比例：雙方將采用共同向山東鋼鐵集團日照有限公司增資的方式進行重組，山鋼以現(xiàn)金出資占67%的股權，日鋼則以其經過評估的凈資產入股，占33%的股權。
此次山鋼之所以并購日鋼67%的股權，是因為其余日鋼股權已注入一家香港的上市公司———開源控股。此前，開源控股收購日鋼資產是以2009年1月5日在聯(lián)交所報收市價每股0.232港元的10倍以上溢價。這意味著，除了資產評估外，日鋼的資產有了另一個公開的估值，這也是山鋼本次重組日鋼不得不考慮的一個因素。
4、過渡期租賃模式：重組方為日鋼留出了三到五年(到新公司一期工程投產后為止)的過渡期租賃經營權作為預期回報。日鋼將以租賃方式維持正常的生產管理,盈虧自負。日鋼對此非常滿意，日鋼認為，這是一個兼顧各方面利益的成功模式，是這次特殊背景下重組的最佳方案。
(二)重組各方優(yōu)劣勢分析
1、被重組方：日照鋼鐵
優(yōu)勢： ①迅猛的產能擴張速度。日照鋼鐵過去幾年發(fā)展迅猛，規(guī)模與效益不斷攀升。已形成千萬噸及產能，規(guī)模直逼濟鋼、萊鋼。
②得天獨厚的運輸條件。日照鋼鐵與嵐山港區(qū)近可相望的距離，于是有了著名的低運費和由此產生的逾10億“相對利潤”。
�、蹮o與倫比的成本優(yōu)勢。日照緊靠深港、背靠腹地、面向全球，從而減少鐵礦石成本、接近產品市場、降低出口費用。
�、芙洜I管理的靈活有效。日照鋼鐵在應對市場環(huán)境突變時經營管理方面的一些靈活措施也值得山鋼集團借鑒。
劣勢：①歷史遺留問題。日鋼雖然擁有天時地利,但眼前的贏利并不能掩蓋技術即將落伍和環(huán)保矛盾日益突出的問題，并不能回避產業(yè)技術升級和可持續(xù)發(fā)展的嚴峻課題;
�、谡粫屍湟恢Κ毚蟆�(jù)《中國證券報》分析：日照鋼鐵被重組實屬無奈。因為無論是資金還是市場，如果不能得到政府的支持，最終將失去競爭力。
�、圪Y金鏈“斷流”：為了讓日照鋼鐵加快重組，山東省方面施壓讓銀行斷貸，逼迫日照鋼鐵重組。日照鋼鐵自建廠以來，八成建設資金來源于銀行信貸。
�、墉h(huán)保困境有被限停危機;日照鋼鐵屢受環(huán)保等問題的影響，也決定了政府不會將日照鋼鐵精品基地項目交給日鋼單干。國家環(huán)保局6月份曾緊急叫停了日鋼的500萬噸項目，就說明了這個問題。
2、重組方：山東鋼鐵集團
優(yōu)勢：①整合濟鋼、萊鋼兩大國有鋼企，整合日鋼后，可與寶鋼河北鋼鐵抗衡;
�、诠薪洕鲃有詮�;
�、� 政策傾向，地方政府扶植;
�、芤�(guī)模效應，協(xié)同效應;
�、輰崿F(xiàn)產業(yè)集群，有利于產業(yè)布局和產品品種的調整。
劣勢：①國企普遍效率低下，整合濟鋼、萊鋼整合效果一般，協(xié)同效應不明顯;
�、谟捎谥岸诜e大量存貨，導致鐵礦石降價時虧損;
�、蹪�、萊鋼等多集中在內陸地區(qū)，限制了山鋼的發(fā)展。
(三)必要性分析
以下從宏觀層面分析，國內鋼鐵行業(yè)橫向并購的頻繁發(fā)生是大勢所趨。
1、世界鋼鐵行業(yè)國際并購浪潮的影響。
世界上已經發(fā)生了四次鋼鐵并購浪潮,前三次確立了美國、日本和歐洲的鋼鐵強勢地位,進入21世紀后發(fā)生的第四次世界鋼鐵行業(yè)的橫向并購浪潮愈演愈烈,改變了整個國際產業(yè)競爭格局,鋼鐵行業(yè)已經進入了由超強、超大企業(yè)集團主宰業(yè)界發(fā)展的時代。與跨國鋼鐵企業(yè)相比,我國鋼鐵企業(yè)規(guī)模偏小,順應世界鋼鐵企業(yè)并購浪潮,加快形成具有較強國際競爭力大企業(yè)是國內大型鋼鐵企業(yè)橫向并購的重要動機。
2、企業(yè)追求規(guī)模經濟。
鋼鐵企業(yè)通過橫向并購能大幅度降低原料采購、產品運輸、銷售、研發(fā)和管理費用;提高在國際上下游市場的談判地位;提高產業(yè)集中度,避免無序競爭。因此,追求規(guī)模經濟是鋼鐵企業(yè)橫向并購的根本動力。
3、我國鋼鐵產業(yè)調控政策的推動。
在2009年8月14日，工業(yè)和信息化部部長李毅中重申:鋼鐵業(yè)三年之內不要再上新項目。鋼鐵企業(yè)要發(fā)展,必須摒棄盲目增加產能的方式,而要依靠兼并重組、淘汰落后的良方。寶鋼集團董事長徐樂江認為：“為應對全球經濟波動和衰退，中國鋼鐵行業(yè)必須加快兼并重組、加快產品結構升級，這是實現(xiàn)鋼鐵行業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要選擇。”
4、應對外資并購的威脅。
日前，穩(wěn)坐全球鋼鐵業(yè)第一把交椅的安塞樂米塔爾公司收購了我國民營鋼鐵企業(yè)中國東
方集團，其欲搶占中國鋼鐵市場的意圖已徹底顯露。這使國內大型鋼鐵企業(yè)意識到必須加快升級和重組，從而把生產規(guī)模進一步做大做強，以杜絕外資并購它們的企圖。
5、地方政府的支持。
鋼鐵產業(yè)分散但總體產業(yè)規(guī)模較大的地區(qū),如河北、山東,地方政府在鋼鐵行業(yè)低水平產能嚴重過剩、經濟效益不斷下滑、中央調控政策不斷出臺的情況下傾向于推動省內鋼鐵企業(yè)進行區(qū)域性橫向并購,培育本地大型鋼鐵企業(yè)。中國鋼鐵研究總院的總工辦顧問東濤表示：“對一個省內鋼鐵產業(yè)進行整合式大勢所趨。從全國來看，有3到5家鋼鐵集團是比較合適的。”
(四)適應戰(zhàn)略性分析
以下將從中觀層面分析，重組日鋼是山東實現(xiàn)其戰(zhàn)略規(guī)劃的關鍵性步驟。
1、鋼鐵企業(yè)沿�；�
鋼鐵企業(yè)沿海化是全球鋼鐵業(yè)的發(fā)展規(guī)律，緊靠深港、背靠腹地、面向全球，從而減少鐵礦石成本、接近產品市場、降低出口費用，打造最有競爭力的產業(yè)鏈條。山東排名前幾位的大型鋼企,因為歷史的原因,存在著明顯的布局不合理問題：濟鋼、萊鋼都在內陸,而且濟鋼和青島鋼鐵都距離城區(qū)很近。建設日照大型鋼鐵基地,是山東鋼鐵工業(yè)區(qū)域布局調整的重點。而國家相關部門在短期內,不可能批準山東新增年產2000萬噸鋼的計劃,重組日照鋼鐵是日照精品鋼基地建設的重要途徑。
2、山東鋼鐵產業(yè)藍色戰(zhàn)略
山東鋼鐵與日照鋼鐵的資產重組，對于加快日照鋼鐵精品基地的規(guī)劃和建設，促進山東鋼鐵產業(yè)調整振興，構建山東半島藍色經濟區(qū)“一區(qū)三帶”發(fā)展格局，打造以日照精品鋼鐵基地為重點的魯南臨港產業(yè)帶，舉足輕重。山東鋼鐵集團爭取到2020年形成4000萬噸鋼生產規(guī)模，綜合競爭力躋身國際鋼企前10強。重組日鋼，是山東推進日照精品鋼基地建設的關鍵性步驟。
(五)直接并購動因分析
以下將從微觀層面分析，筆者總結出促成此次重組的關鍵因素
1、重組日鋼早有預兆
按照山東省的規(guī)劃，未來的發(fā)展重點在沿海，日照將規(guī)劃建設2000萬噸精品鋼鐵基地，這成為山東鋼鐵集團整合日照鋼鐵的直接動因。在山鋼集團“突出沿海、優(yōu)化內陸、精品與規(guī)模并重”的發(fā)展戰(zhàn)略之中，坐擁億噸鐵礦石碼頭的日照鋼鐵對于山鋼集團的重要性一目了然。
2、資金鏈“斷流”
為了讓日照鋼鐵加快重組，山東省方面施壓讓銀行斷貸，逼迫日照鋼鐵重組。日照鋼鐵自建廠以來，八成建設資金來源于銀行信貸。據(jù)一位接近日照鋼鐵高層的人士透露，日照鋼鐵斷貸后，不愿被重組的日照鋼鐵在資金鏈斷裂情況下重組提上日程。
3、滿足融資的需求
根據(jù)公開資料，日照鋼鐵精品基地項目，總投資874億元，其中固定資產投資810億元。而日鋼的資產，根據(jù)推算約100億元，顯然無法承受800億的大項目。隨著國家產業(yè)政策的調整，日鋼融資越來越困難;而山東鋼鐵集團自2007年3月成立到年底，已經先后從12家銀行獲得總計2400億元的授信額度。也就是說，山鋼與日鋼重組合作后建設日照鋼鐵精品基地，錢的問題將不是問題。而日鋼如果單干，將會出現(xiàn)“一分錢難倒英雄漢”的窘境。作為一家民營企業(yè)，日照鋼鐵最終發(fā)現(xiàn)僅憑一己之力無法建設新項目實現(xiàn)產業(yè)升級的目標，盡管一些公有經濟的經營效益不是很好,甚至出現(xiàn)虧損,但是由于其流動性是源源不斷的,所以就有發(fā)言權。
4、政府的強力推動
根據(jù)冶金規(guī)劃研究會參與規(guī)劃的政府人士透露，此次日照鋼鐵接受山鋼集團的重組，主要是由政府在主導。根據(jù)國家《鋼鐵產業(yè)調整和振興規(guī)劃》,國內幾家大型鋼企相繼邁出兼并重組步伐。首鋼在曹妃甸的循環(huán)經濟項目,寶鋼、武鋼分別在湛江、防城港的沿海鋼鐵精品基地很快獲批上馬,這給山東以不小的“刺激”。山東排名前幾位的大型鋼企,因為歷史的原因,存在著明顯的布局不合理問題:濟鋼、萊鋼都在內陸,而且濟鋼和青島鋼鐵都距離城區(qū)很近。按照山東省政府下發(fā)的《關于進一步加快鋼鐵工業(yè)結構調整的意見》,建設日照大型鋼鐵基地,是山東鋼鐵工業(yè)區(qū)域布局調整的重點。而國家相關部門在短期內,不可能批準山東新增年產2000萬噸鋼的計劃,重組日照鋼鐵是日照精品鋼基地建設的重要途徑。
5、解決歷史遺留問題的需要
日鋼雖然擁有天時地利,但眼前的贏利并不能掩蓋技術即將落伍和環(huán)保矛盾日益突出的問題，并不能回避產業(yè)技術升級和可持續(xù)發(fā)展的嚴峻課題。以其現(xiàn)有的生產設備和技術水平并不能承載提升山東產業(yè)水平、推動山東鋼鐵業(yè)發(fā)展的歷史使命。國家淘汰落后產能的既定政策，一個憑機遇短短5年內迅速崛起的民營企業(yè)，經營機制的優(yōu)勢并沒有解決這些不足，而這決定了它的發(fā)展不能走“一股獨大”的道路，不能排斥與其他任何資本的合作。
6、產業(yè)技術升級的迫切需要
進入21世紀，中國鋼鐵市場需求增長將進一步放緩，同時中國數(shù)千萬噸的需求增量，將被世界范圍內的近十億噸產能存量所分享，需求拉動的動力日漸衰減。濟南鋼鐵和萊蕪鋼鐵等企業(yè)由于建廠時間較早的，面臨落后產能較大、產業(yè)布局不合理、產品結構缺乏競爭力、自主創(chuàng)新能力不足等問題。這成為制約組建后的山東鋼鐵集團科學發(fā)展的短板，資源、能源和環(huán)境的約束性指標成為企業(yè)快速發(fā)展的門檻。特別是國際金融危機爆發(fā)以來，實施重組聯(lián)合，整合關鍵業(yè)務和共性資源，已經成為鋼鐵企業(yè)適應國際、國內鋼鐵工業(yè)發(fā)展趨勢、增強國際競爭能力的必然選擇。山鋼本身就山東省歷史上規(guī)模最大的一次資產重組。重組而成的山鋼總資產達1241 億，擁有11.3 萬名職工。放眼山東全省，產能超過1000 萬噸而游離在山鋼集團之外的鋼企，只剩下海邊的日鋼了。所以，山鋼重組日鋼勢在必行。
(六)重組利弊分析
1、混臺所有制企業(yè)將成為主流
企業(yè)未來的發(fā)展趨勢是混合所有制，可以把國有、民營兩種機制的優(yōu)勢融合在一起。從理論上講，99%的國有股權+1%的民營股權，或99%的民營股權+1%的國有股權都是混合所有制企業(yè)。但比較均衡的結構是三個股東，一個股東占有40%的股權，其它兩個股東占30%左右。這樣的股權結構可以互相制衡，三者在博弈中可以找到利益共同點。
2、鋼鐵業(yè)未來應由民企主導
很多人認為鋼鐵產能達到1000萬噸效益最高，實際上150萬噸也可以達到最高效益。這主要靠技術創(chuàng)新和管理創(chuàng)新，在低谷時民營企業(yè)比國有企業(yè)更具有靈活性，現(xiàn)金流更充足，可以趁機進行技術改造和升級。低谷期是民營企業(yè)崛起的最佳時機。我們可以借鑒一些上世妃90年代中后期，造紙和紡織業(yè)的案例。當時這兩個行業(yè)民企發(fā)展得還不如現(xiàn)在的鋼鐵行業(yè)好。國有企業(yè)做大的時候，民營企業(yè)還不存在。中國鋼鐵行業(yè)的主體是國有企業(yè)這不是正常現(xiàn)象，未來新一輪的調整應以民營企業(yè)為主。山鋼重組日鋼的做法我不贊同.國企和國企合并后文化沖突就已經非常厲害，何兄國有企業(yè)和民營企業(yè)?而且山鋼和日鋼的合并缺少經濟互補性，這種合并不會產生效益，還會破壞民營企業(yè)的生產力。所有人認為.美國的國有化救市是正確的，實際上卻導致美元貶值。這就是美國重新國有化的失敗。
3、以國企為主的并購效益有限
“國進民退”在鋼鐵行業(yè)不是常有的現(xiàn)象，因為總體來說中國的鋼鐵行業(yè)還是以國有企業(yè)為主。國有鋼鐵企業(yè)由民營企業(yè)收購控股更只是個小插曲。目前只有南鋼系(南京鋼鐵)
一例，主流還是以國有企業(yè)為主導的并購.民營企業(yè)可以在市場化的環(huán)境中去運作，但可供選擇的并購標的是不多的，因為各地大型的鋼鐵企業(yè)最終都會被當?shù)卣铣梢粋�更大的鋼鐵集團，不太可能讓民營企業(yè)去井購。從中短期情況看，我們能夠看到這種并購所產生的效益非常有限，可能更多的是產量的整合。但營銷渠道、銷售渠道的整合效果一般，這需要一個過程。
4、經濟下行期有利國企擴張
這一輪中所謂的“國進民退”，不獨鋼鐵行業(yè)，在其它重化工業(yè)領域也很普遍。經濟環(huán)境惡化.各種優(yōu)勢資源就會向大型國有企業(yè)集中。其實在鋼鐵行業(yè)中，真金白銀的收購已經越來越少，多數(shù)是以新建產能取代落后產能的方式完成重組。山東鋼鐵集團與日照鋼鐵集團的合作也可能采取這種模式。今年幾大鋼鐵集團剛剛成立，鋼鐵業(yè)就進入下行周期這種環(huán)境反而會加快重組進程。當然，對民營鋼鐵企業(yè)來說，這這時候被重組利益可能會受一定損失。從長遠看來，未來中國鋼鐵行業(yè)中占主流的肯定是混臺所有制的企業(yè)。
5、筆者的一些觀點
缺點：①日照已經凈資產被評估價值出資，占33%股權，日鋼凈資產是否被低估，67%和33%是否合理?
②山鋼以現(xiàn)金分批投入，現(xiàn)金是否能夠按期到位?最終能否按照事先約定的比例67%和33%分成?
③重組日照以過渡期租賃方式維持經營生產，原屬于自己的資產卻要租賃付費，是否不公平?
�、苌戒撝亟M日鋼，能否發(fā)揮經營協(xié)同作用使1+1>2?依據(jù)以前濟鋼和萊鋼重組合并后，山鋼并沒有充分發(fā)揮協(xié)同效果。
�、葜亟M后，日鋼成為山鋼集團下屬子公司，以后的經營中還能否將其當做自己的公司用心經營。代理成本是否會上升?是否有道德風險的可能?
⑥山鋼是國有企業(yè)，國企最大缺點是管理機制不健全、效率低下，日鋼以前是民企，主要決策都是杜雙全決策，這樣，重組后是否有利于日鋼自身發(fā)展。
優(yōu)點：①國信證券鋼鐵業(yè)高級分析師鄭東也認為，重組預案雖然并無超預期的亮點，但從長遠來看，重組不僅擴大了規(guī)模，也改善了產品結構。
�、趶V發(fā)證券鋼鐵行業(yè)研究員謝軍在接受記者采訪時表示：“鋼鐵行業(yè)的整合帶來的協(xié)同效應能夠有效降低管理成本、融資成本，這是行業(yè)發(fā)展的大方向。”上市公司公告同時還強調，如果山鋼能完成對日照鋼鐵的重組，山鋼承諾，為了消除同業(yè)競爭、減少關聯(lián)交易，重組完成后，在條件成熟時將日照鋼鐵股權注入上市公司。
③目前鋼鐵行業(yè)面臨蕭條，在這個時候重組、合并應該是個非常難得的時機。
④實現(xiàn)資源的合理配置，可以統(tǒng)一采購原材料，增加議價能力，降低采購成本、運輸成本等
�、輰崿F(xiàn)區(qū)域內產業(yè)集群，增強對外競爭力
�、迣崿F(xiàn)統(tǒng)一集團管理，減少了此前的競爭成本，使得各子公司專心致力于技術開發(fā)、產品升級
⑦實現(xiàn)公有經濟化，獲得政策傾向性、籌資流動性等優(yōu)惠
⑧有利于宏觀調控，解決各方歷史遺留問題，減輕負擔輕裝上陣，可以宏觀調配產業(yè)布局，實現(xiàn)內陸向沿海轉移戰(zhàn)略的實現(xiàn)。
�、徜撹F行業(yè)是關乎國計民生的國家經濟的重點，規(guī)劃在國有之下，有利于國家宏觀政策的執(zhí)行，先大家、后小家。
三、重組后預期目標及結果
(一)預期目標
根據(jù)規(guī)劃，山鋼集團未來將形成一個大型板材精品基地、三個專業(yè)化生產廠區(qū)的產業(yè)布局，到2020年爭取形成4000萬噸鋼生產規(guī)模，進入世界500強，綜合競爭力躋身國際鋼企前10強。
(二)預期能夠達到的效果
目前，日鋼贏利能力已超過同在山鋼旗下的濟鋼、萊鋼，重組完成后，日鋼必將是山鋼最為賺錢的一塊資產。目前,重組后的山鋼產能排在寶鋼、河北鋼鐵之后,而營業(yè)收入則是全國亞軍。完成重組后的山鋼雄心勃勃:用十年的時間,躋身國際鋼鐵前十強。
(三)購并后整合
1、據(jù)山東省鋼鐵整合下一步規(guī)劃,山鋼將對日鋼、濟鋼、萊鋼進行限產、淘汰落后產能,騰出2000萬噸鋼鐵產能在日照投建精品鋼鐵基地。
2、在精品鋼鐵基地開工投產前為過渡期,日鋼以租賃方式維持正常的生產管理,盈虧自負。
3、重組后山鋼將接納日鋼簽約之日的全部在冊員工,這對穩(wěn)定日鋼員工隊伍起了很大作用。
(四)結論
綜上分析，民營企業(yè)有其優(yōu)勢，也有其劣勢。日鋼僅靠自身發(fā)展.雖然目前是盈利的，但很難實現(xiàn)快速滾動發(fā)展。從中國鋼鐵產業(yè)布局來看，發(fā)展臨港鋼鐵產業(yè)是個趨勢。就山東而言，無論濟鋼還是萊鋼，均受限于地域與資源，整合日鋼，可以實現(xiàn)要素資源的集約化發(fā)展。重組以后，日鋼所具有的優(yōu)勢資源，也將為重組后的山鋼提供支持。而山東政府為了建設日照精品鋼鐵基地，在國家控制鋼鐵產能和實行汰劣換新政策的前提下，也樂意推動山鋼與日鋼重組合作。因此。山鋼重組日鋼并不是逆市場化的零和博弈，而是多方博弈共贏的結果。
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